[마이클 모부신] 밸류에이션과 심리적 기질

투자자들의 많은 행위가 실수를 부르지만

특히 눈에 잘 띠는 3가지에 대해 이야기해보겠습니다.

1. 과신입니다.

사람들은 미래를 이해하는 데 있어  과도한 자신감을 보이고는 합니다.

결괏값의 범위를 너무 좁게 예측하려는 데에서 그런 모습이 나타나죠.

과신을 줄이기 위해서는 적절한 분포가

나올 수 있도록 투자자들 스스로 조절할 필요가 있습니다.

2. 확증편향입니다.

한번 결심하고 투자를 단행하고 나면 자신의 관점을 확신시켜주는 정보만 찾고

그렇지 않은 정보는 버리는 경향입니다.

투자자가 해야 할 중요한 행동 중 하나는 들어오는 새로운 정보를 이해하고

그에 따라 적절하게 관점을 수정하는 것이지요.

3. 기저율 무시입니다.

'기저'라는 것은 과거 비슷한 상황에서

이 회사가 어떤 일이 일어났는지에 대한 기록입니다.

매출 성장률, 이익성장률, ROC 패턴의 관점에서

'기저율'을 이해함으로써 투자자들은

특정 기업이나 산업의 미래가 어떻게 펼쳐질지

훨씬 더 나은 이해를 할 수 있습니다.

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신경 심리학은 투자에 있어 중요합니다.

'집단지성' 개념을 생각해보시면 됩니다.

3가지 조건만 충족되면 대중은 정말 똑똑해지는 경향이 있습니다.

1. 다양한 사고

2. 적절하게 작동하는 집적 메커니즘

3. 적절한 인센티브입니다.

이들 조건 중 하나 또는 그 이상이 훼손될 경우

대중의 지성은 광기로 변합니다.

그중 가장 훼손되기 쉬운 조건은 '다양성'입니다.

우리는 독립적으로 사고하기보단 서로 관점을 연결 지으려고 합니다.

인간은 근본적으로 사회적 동물이고

투자도 본질적으로 사회적 활동이기 때문입니다.

따라서 일반적인 상황에서 사람들은

어떤 기업이나 산업에 대해 각기 다른 관점을 도출하는데

하지만 종종 서로의 의견을 상호 연관 짓는 경향이 있습니다.

사회심리학 세계에선 그런 일이 어떻게 일어나는지를 다루는 글들이 많죠.

대중의 힘이 우리의 독립적인 판단을 압도하여

우리 자신만의 규율을 버리게 되는 것입니다.

우린 역사를 통해 대표적인 사례를 보아왔습니다.

2,000년대 초 시장 붕괴를 일으킨

90년대 말 닷컴 버블은 말할 것도 없고요.

가장 최근으로는 2017년대말 비트코인이 있겠죠.

많은 사람들이 비트코인 열풍에 뛰어들었고

관점의 다양성은 무너지고 엄청난 랠리를 펼치다 폭락한 적이 있습니다.

따라서 심리에 대한 개념과 

우리가 세상을 어떻게 생각하고 그게 시장 효율성을

어떻게 형성하는지 이해하는 것은 아주 중요하며

모든 위대한 투자자들은 훌륭한 심리적 기질을 가지고 있다는 점입니다.

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밸류에이션에 대해 강조할 첫 번째 사항은

사람들이 P/E 또는 EV/EBITDA와 같은 멀티플을

사용하려는 경향이 있다는 것입니다.

멀티플은 밸류에이션이 아닙니다.

멀티플은 밸류에이션 과정의 속기법입니다.

결국 밸류에이션이란 건 기본으로 돌아오게 되어 있습니다.

미래 잉여현금흐름에 대한 현재가치가 어떻게 되냐는 거죠.

밸류에이션 핵심 원칙이 어떻게 멀티플과 연결되는지 보면

두 가지 아주 중요해지는 영역이 있습니다.

1. ROC

2. 성장

입니다.

간단합니다.

ROC가 자본비용과 동등하다면

그건 성장이 아무 영향을 끼치지 못하는 것이고

그런 밸류에이션은 여타 다른 방식으로 해야 할 것입니다.

반대로 ROC가 높다면 성장이 증폭기 역할을 합니다.

높은 ROC의 기업이 더 빠르게 성장할수록

더욱더 가치를 받게 되어 아주 높은 P/E, P/S 등으로 반영됩니다.

마지막으로 ROC가 낮은 경우 그건 성장이 나쁘다는 이야기죠.

그럼 회사가 빠르게 클수록 더 많은 부를 갉아먹게 됩니다.

마지막 경우는 M&A 세계나 EPS의 증가를 가져오는 딜 같은 데서 볼 수 있는데요.

그렇게 되면 그들이 이익 성장을 가져오거나 아니면 가치 파괴로 이어지죠.

따라서 밸류에이션의 핵심 아이디어는 항상 첫째 원칙으로 돌아갑니다.

'잉여 현금흐름'이 어떻게 되고

그것이 특히 '성장', 'ROC'와 어떻게 연결되는지를 보라는 것이죠.

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테크 기업의 밸류에이션 방식이 다른 기업들과 다르지 않다는 것입니다.

결국은 미래 잉여현금흐름에 대한 현재가치로 귀결됩니다.

하지만 테크 기업을 밸류에이션 할 때 고려해볼 만한 흥미로운 것들이 있습니다.

3가지를 언급하고 싶은데요.

1. 네트워크 효과

어떤 재화나 서비스를 더욱더 많은 사람이 사용할수록 그 가치가 증가하는 효과를 말하죠.

그 결과로 이익이 증대되고 결국 시장을 지배하게 될 것이라는 기대를 갖게 됩니다.

사람들은 이를 '승자 독식'이라고 하죠.

따라서 테크 기업이 시장 점유율 80~90%를 달성하는 것이 그렇게 드문 일은 아닙니다.

과거 전통적인 점유율에 비하면 대단히 높지만요.

2. 세계 경제의 투자가 신축 공장이나 재고 등을 고려하는

재무상태표에서 기반하던 것

 손익계산서를 기반하는 쪽으로 기울고 있다는 점입니다.

마케팅 지출이나 고객 획득비용 등을 고려하는 쪽으로요.

투자금이 집행되었을 때 이익이 더 나빠져 보이긴 합니다.

하지만 투자자들이 이해해야 할 핵심은 

투자가 얼마나 되었고 그 투자에서 얼마 큼의 ROC가 나오는지입니다.

3. 많은 테크 기업들이

'리얼 옵션'을 부여받을 수 있다는 점입니다.

* 불확실성이 높은 상황에서 하나의 대안을

선택해 투자하는 것이 아니라 복수의 대안에 대해 소규모 투자를 하는 것을 말한다.

이건 여러 다른 비즈니스로 확장할 수 있는 기틀을 마련하는 옵션인데요.

대표적인 예로 20년 전 아마존이 될 수 있겠죠.

서점으로 시작해서 사실상 뮤직 및 다른 시장으로도 영역을 확장했습니다.

각 케이스마다 그들의 프랜차이즈를 확장하기 위해

옵션을 행사하는 것이고 그런 류의 사업에 내재된 변동성 때문에

'리얼 옵션'이 테크 기업들 사이 전반적으로 더욱 가치를 지니는 것입니다.