[척 아크레] 위대한 기업의 3요소와 투자 철학

제가 자주 드리는 복리의 예시로

1센트가 30일간 매일 2배로 늘어나는 경우를 가정하는데요.

계산하면 1,080만 달러가 됩니다.

1센트가 30일 위에 1,080만 달러가 되는 것입니다.

그게 바로 복리 효과입니다.

그래서 저희는 기업을 볼 때

해당 기업의 잉여현금흐름을 재투자해서

투자자본 대비 수익률을 평균 이상 낼 수 있는 그런 기업을 원합니다.

주주의 자본을 복리로 굴려줄 수 있게 말입니다.

지난 100년간 미국의 보통주 

평균 수익률은 10% 정도 되었습니다.

'공짜 점심은 없습니다.'

잉여 현금으로 경영진이 할 수 있는 것은 3~4가지 밖에 없는데

1. 배당을 지급하거나 2. 자사주를 매입하거나

3. 그들의 사업에 재투자하거나

4. 아니면 다른 기업을 인수할 수도 있습니다.

저희 자본을 복리로 굴리기 위한 가장 효과적인 방법은

재투자하거나 평균 수익률을 넘을 수 있는 다른 사업에 투자하는 것입니다.

배당을 지급해버리면 자본이 없어지게 되죠.

그러면 자본을 복리로 불리는 데 있어서

덜 효과적으로 작용하게 됩니다.

시장보다 낮은 리스크에 평균 수익률 이상을 원합니다.

그렇게 하기 위해서 할 일은 이해하기 쉽고 간단합니다.

제 포트폴리오에 있는 기업들은

더 많은 성장을 하고 ROC가 더 높으며 탄탄한 재무상태에

종종 시장에 비해 저평가 받는 그런 종목들입니다.

따라서 표면상으로 시장 평균보다 낮은 리스크를 보이죠.

우리는 아주 집중된 포트폴리오를 가지고 있습니다.

30개 종목이 있고 그중 상위 10개 종목이

포트폴리오 비중의 2/3을 차지합니다.

그리고 하위 10개 종목 비중은 10%보다 낮아요.

그 둘 중 일부는 20여 년을 보유하였습니다.

시장이 호황일때나 불황일 때나 언제든지요.

주가가 올라서 밸류보다 높다고 하이-리스크 포지션이 되지는 않습니다.

제가 생각하는 위대한 기업의 3가지 요소가 있습니다.

첫째, 저희는 평균 수익률을 넘게 해주는 '동인'이

과연 무엇인지 이해하는데 많은 시간을 보냅니다.

그리고 그것이 더 좋아지고 있는지 나빠지고 있는지를 봅니다.

둘째, 기업을 경영하는 사람을 봅니다.

그들이 훌륭한 경영자들인지 그들이 외부 다른 주주들도

파트너로 여기는지 알고 싶은 것입니다.

모르는 사이라고 할지라도요.

마지막, 과거에 잉여현금을 잘 재투자했던 기록이 있는지

그리고 잉여 현금 재투자로 평균 수익률 이상을 낼 기회가 있었는지를 봅니다.

이런 것들은 사업의 특성에 해당됩니다.

어떠한 것도 항상 똑같은 모습으로 유지되진 않아요.

비즈니스 모델은 시간 흐름에 따라 좋아지기도 하고 안 좋아히기도합니다.

사람들의 행동도 조금씩 바뀌고요.

재투자할 여력이나 아니면 재투자로 인한 결과도 그때그때 다 다를 것입니다.

따라서 저희는 정말 잘 지킬 수 있는 곳이 어디인지를 판단하는 것입니다.

수천 개의 기업 중 위 3가지 요소에 해당하는 기업을

찾기가 어려운 것은 '비즈니스 모델'과 '사람' 때문입니다.

비즈니스 모델이란 것은 시간이 흐르면서 바뀝니다.

환경이 다르면 비즈니스 모델도 달라지게 되는데 그것을 지켜봐야 하고요.

뿐만 아니라 사람의 행동도 시간이 흐르면서 바뀌죠.

제 업계에서는 나이가 들수록 더 능숙할 수 있다고

저 스스로 이야기하곤 하는데 그것이 사실이길 바라고요.

그 말이 맞을지 나중에 결과가 알려주겠죠.

어떤 기업의 성장률은 온갖 이슈로 오르락내리락할 것입니다.

지금 미국의 금리 수준은 30년 최저라서

투자에 레버리지를 일으킨 기업들에겐 도움이 되겠죠.

'제로 금리'라고 부르는 이런 시장 환경에서

주당 실제 경제 가치가 어느 정도 성장한다는 것은 대단히 어려운 일입니다.

즉, 원더풀 하게 선방했다는 이야기입니다.

주가는 현재 BPS 성장 상황을 반영하고 있습니다.

BPS 값의 변화는 이익이 반영되는 것입니다.

미국 기업들의 순 마진이 평균 한 자릿수일 것입니다.

ROE나 주주 이익률은 10%대 초반 정도고요.

따라서 저희는 이보다 이익률이 훨씬 큰 기업을 찾고 있습니다.

그런 기업을 찾으면 어떻게 그게 가능한지 궁금하게 되죠.

간단하게는 특허, 무경쟁 등등입니다.

즉, '해자'죠.

때론 해자 형성의 이유가 정확히 모를 때가 있습니다.

아마도 이런저런 이유 때문이지 않을까 추정만 하지만

그래도 괜찮습니다.

저희는 그런 경우에서도 여전히 마음 편할 수 있는 법을 터득했거든요.

저희의 직감이기도 합니다.

'해자'의 비결이라고 할 수 있는 무언가가 있으면

경영진들은 저희에게 공유하려 하지 않습니다.

그럼 경쟁을 불러일으키게 될 테니까요.

이익률이 아주 높은 비즈니스라면 자연적으로 경쟁이 붙게 됩니다.

모두가 그들의 비즈니스보다 이익률이 더 높은 것을 하고 싶어 하잖아요?

따라서 저희는 그런 것들을 보고 

또한 동종업계의 다른 기업이나 관련 기업들을

공부하는데도 시간을 많이 쏟고 그런 식으로 저희는 판단합니다.

'아메리칸 타워'를 예를 들어보겠습니다.

타워를 세워 무선통신을 위한 안테나를 지원해줍니다.

버티컬 비즈니스가 될 것입니다.

모델은 더 많은 타워가 늘어나고 하나당 붙는 임차인이 많아지고

임차인에게 받는 렌트도 늘어나는 구조입니다.

마지막으로 통신사와의 계약에 통상

매년 임대료 상승 조건을 담고 있습니다.

똑같은 서비스를 제공하면서도 매년 3~4% 더 받는 것이죠.

게다가 우리 단말기도 2~3~4G로 넘어가잖아요.

세대가 넘어갈수록 더 촘촘한 타워 망을 필요로 하게 됩니다.

안테나가 더 고차원적으로 복잡해지니까요.

따라서 더 높은 밀도의 사양이 더 많은 타워를 요구하게 되고

때로는 타워의 안테나 변경 그런 것들까지 수익의 기회가 됩니다.

따라서 단단히 방어적인 비즈니스이고 다년간 미국 외 지역으로

광범위하게 확장해서 다른 11개국에도 진출해있습니다.

매우 잘 보호된 비즈니스인 만큼

ROA가 왜 높은지 이해할 수 있을 것입니다.

반면 '마스터카드'나 '비자' 같은 기업들을 보면

이들이 왜 이렇게 높은 ROC를 기록하는지

정확히 이해하기란 훨씬 더 까다롭습니다.

그들의 수익률은 엄청납니다.

그들만큼 수익률이 높은 다른 비즈니스에 투자하는 것이 불가능할 것입니다.

따라서 그들은 계속 쌓이는 거대한 현금으로 작게라도

배당을 주기 시작했고, 최근 자사주 매입도 시작하였습니다.

수십억 달러나 말이죠.

그럼에도 여전히 잉여현금이 많고 그게 약간의 딜레마로 작동합니다.

재투자를 못하니 복리로 불리는 것이 조금 더 어렵게 된 것입니다.

따라서 모바일 결제 같은 모바일 테크놀로지 영역에서

그들의 사업에 도움 되는 작은 회사들을 사곤 합니다만

기존 사업처럼 높은 수익률을 낼 수 있는 대규모 투자를 못하는 것이죠.

비즈니스 모델 지속성이 아메리칸 타워보단 떨어진다고

볼 수 있겠지만 이미 전 세계에 광범위하게 있고

계속해서 성장하고 있습니다.

그들의 비즈니스 모델은 개별 거래 건수마다 돈을 받을 뿐 아니라

통화량 대비로도 돈을 받습니다.

따라서 아주 좋은 인플레이션 헤지가 되는 것이지요.

거래에 사용된 다른 통화들이 절하되고 달러가 올라갈 경우

그들은 더 많은 돈을 벌게 되는 것이죠.

환상적입니다.

경영자의 모습을 볼 때는 뛰어난 경영관리가 하나 있을 테고요.

저희가 접근할 시점에 이미 그것을 입증해 보일 수 있으면 좋겠죠.

여러 사안에 대해 과연 그들은 어떻게 생각하는지

저희는 거기에 관심이 많습니다.

저희는 그들에게 자주 물어봐요.

"이 회사에서 대표님의 성공을 판단하는 척도는 어떻게 됩니까?"

"어떤 수단으로 척도를 재시나요?"

그럼 그들의 이야기를 들어보고

그에 대한 저희만의 판단을 내려봅니다.

때론 이런 답변들도 나옵니다.

"주가가 올라가면요."

때론 CEO들이 그들의 모니터에서

하루 종일 주가만 쳐다보고 있는 경우도 있고요.

그런 자질은 딱히 매력적으로 보이지 않습니다.

그들의 눈이 엉뚱한 곳에 가 있다는 것입니다.

그리고 저희는 잉여현금흐름 재투자 논의를

그들이 어떻게 하는지에 관심 있습니다.

재무상태표 처리는 어떻게 할 것이고

부채, 자본 아니면 다른 수단을 쓸 것인지

그리고 얼마를 왜 투하할 것인지 등

이런 모든 내용들이 저희 판단을 돕는 데 아주 중요하게 적용합니다.

만약 기업 분석이 정량화될 수 있다면 제 직업은 없어질 것입니다.

아주 정교한 수학 방식으로 투자를

잘하는 사람들도 있습니다.

하지만 그것은 우리 방식이 아닙니다.

그들은 시장에서 가격만 가지고 트레이딩을 하는 것입니다.

그들의 모형이 제공해주는 정보를 사용해서요.

저희는 기업에 투자하는 사람들이고

아주 높은 이익률을 내는 유니크한 기업을 찾으려고 합니다.

결국 저희 사고 흐름의 근간이 되는 것은

어떤 자산으로부터 얻는 이익이 과연

그 기업이 창출해 내는 주주이익에 근접하느냐를

보기 것이기 때문입니다.