[하워드 막스] 주식 투자, 지금은 엄청 커다란 변화가 오고 있음 (Sea Change)

지금은 커다란 변화를 겪고 있음.

 

첫 번째 변화는 1980년과 2020년 사이에 나타남.

1980년에는 미국의 금리가 20%를 넘었음.

폴 볼커가 당시 연준 의장이 되었고 인플레이션을

끝장내고 인플레이션 심리를 꺾어주기 위해 금리를 올림.

인플레이션은 꼭 통제해야만 하는 대상이고 경기를 둔화시키면서까지 관리함.

그 당시(1980년대) 은행 대출 금리가 22.25%까지 치솟았음.

그로부터 40년 뒤에는 2.25%에 돈을 빌릴 수 있었음.

금리가 20% p나 내려왔다는 말임.

 

이게 아주 '강한 순풍'이 되어 자산 보유를 지지해 주고

돈 빌리는 것을 도와주며 자산 소유자들을 보유하게 만들었으나

'저축하는 사람'과 '돈을 빌려주는 사람'들은 불리하게끔 만듦.

이런 현상이 아주 만연했음.

 

어떤 전략은 혜택을 보았고 어떤 전략은 불리한 입장에 처하게 됨.

물론 다른 효과로 '리스크-테이킹' 분위기를 만들어주었음.

왜냐하면 국채와 현금같이 매우 안전한 투자 수단은

수익률이 제로에 가까운데 아무도 0%를 원하지 않음.

 

따라서 투자자들은 본인이 원하는 수익률을 얻기 위해

리스크를 감수할 수밖에 없었음.

그리하여 리스크가 높은 기업에 돈을 빌려주는 경우가 많았고

역으로 리스크가 높은 기업이 성장하기도 무척 쉬웠음.

그렇다고 제가 20% 금리로의 회귀를 이야기하는 것은 아님.

 

현재 미 연방기금 금리가 4.25% 정도 되는데 제 생각에는

이 정도 수준에 머물거나 내년에 약간 더 오를 수도 있음.

 

핵심은 이전과 같은 모습으로는 되돌아가지 않는다는 것임.

 

2008년 글로벌 금융위기에 맞서려고 연방기금 금리를 0%까지 낮추었고

그 자리에서 7년이나 머물렀음.

그래서 사람들은 이렇게 생각함.

'0%가 일반적이구나!' 하지만 아님.

저금리로 촉발된 아주 강한 경기에는 디폴트와 파산이 일어나지 않음.

그것은 정상이 아님.

일반적으로 기업의 질이 안 좋으면 돈을 조달하기 쉽지 않게 됨.

그래서 정상이 아님.

우리는 평범한 시대로 돌아가고 있는데 이 시기에는

돈을 빌리는 사람과 자산 소유자들에겐 그리 좋지 못할 것이고

저축하는 사람과 돈을 빌려주는 사람에겐 그리 나쁘지 않을 것임.

 

돈을 조달하기 쉽고 회사의 성장도 쉽고 디폴트나 파산으로부터

자유로웠던 이 환경을 2008년 이후 쭉 누려옴.

 

금융 세계에선 사람들의 기억력은 매우 짧음.

많은 사람들이 2008년 이전의 상황에 대해서는 아무것도 기억하지 못함.

금리는 지난 40년간 내려오고 있었고 피크가 1980년이었으니까

실제로 42~43년 동안임.

아주 극소수의 사람들만이 1980년 이전의 금융 환경을 기억하고 있음.

그래서 많은 사람들은 지난 13년 동안의 환경이

오히려 정상이라고 느끼고 우리가 그 정상의 시기로 다시 돌아갈 것으로 봄.

 

하지만 저만의 느낌인데 연준이 제로 금리를 7년간 유지했던 것이

그들 입장에는 마냥 행복하지 않았을 것임.

제로 금리가 좋은 생각이 아닌 이유는 많음.

인플레이션을 부추기고 돈을 빌리기 쉽고 저축을 무용으로 만듦.

그리고 경기를 살리기 위해서 금리 인하 카드를 쓰는데

금리가 이미 '0'이면 더 이상 낮출 수가 없음.

제로 금리는 좀비 기업을 양산함.

 

자본주의 묘미 중 하나가 다윈의 진화론적인 성격을 지녀서

환경에 적응한 기업이 생존한다는 것인데 다 살아남아버림.

그것은 좋은 것이 아님.

 

'자본주의에 있어 파산에 대한 두려움은 마치 카톡릭에서 지옥에 대한 두려움과 같다.'

자본 배본 의사결정은 원래 어려운 것이고

아무 대가 없이 돈을 벌게 해서는 안됨.

 

금융계의 대부분 사람들은 기본적으로 천성이 낙관적임.

찰리 멍거는 철학자 데모스테네스의 말을 인용함.

'사람은 본인이 원하는 것을 믿기 마련이다.'

따라서 사람들은 낙관주의를 붙을어매고 우리가 다시 2010년대로

돌아갈 거라고 믿겠지만 제 생각에는 그렇지 않음.

그렇다고 금리가 20, 10, 8, 6%로 올라가는 것은 아님.

2~4% 사이에서 머물 것임.

그것이 가장 큰 차이이고 시간이 지나면 알게 될 것임.

 

돈이 넘치는데 재화는 부족할 때 인플레이션이 발생함.

팬데믹 때 돈이 엄청 풀림.

그리고 사람들은 저축 계좌에 돈이 많이 쌓였고

재화는 너무 부족했음.

왜냐하면 공급망이 자꾸 끊어지는 일이 발생했기 때문임.

그런 영향은 이제 시간이 지나면 완화될 것임.

이제 여윳돈을 지출하게 되고 공급망도 따라붙게 될 것임.

그래서 인플레이션도 완화가 될 것임.

다시 2% 이하까지 바로 떨어질지는 두고 봐야 하겠지만

인플레이션이 완화되기만 한다면 그렇지 않을 때보다 금리 인상도 줄어듦.

 

파월 의장은 이제 금리를 더 올릴 것이라고 했고

다만, 사람들이 생각했던 것보다는 적게 그리고 더 오랜 기간 올릴 것이라고 함.

이 말은 인플레이션 완화가 되면 조금 더 매파적인 스탠스로 바뀔 수 있다는 말임.

 

금리의 하강은 자산의 가치를 높여주는 경향이 있음.

'한 자산의 가치'는 '미래 현금흐름'을 현재 가치로 할인한 것임.

'미래 현금흐름'을 '더 낮은 금리'로 '할인'할 경우 더 높은 가치가

나오니까 직접적인 영향을 미치게 됨.

금리가 내려가면 모든 투자자들이 기뻐할 것임.

금리가 내려가면 매력적인 특정 밸류에이션 구간이 나올 것임.

 

주식을 PER로 밸류 하는데 현재 PER은 역사적인 평균보다는 높음.

또 다른 한 가지는 사람들 대부분이 연준의 액션 때문에

리세션이 올 것이라고 하는데 리세션이 어닝을 끌어내리고

그럼 자동적으로 PER이 올라가게 돼서 비싸게 됨.

그래서 많은 것들이 함께 좋아져야 주식 투자에 긍정적일 것임.