[슈카월드] 중복 상장, 쪼개기 상장 원칙적으로 금지된다

4월 16일 금융위원회는 중복상장 제도 개선 공개 세미나를 개최.

 - 논의의 주제는 중복상장 원칙적 금지 방안 관련 의견수렴.

중복 상장이란? 모회사가 상장된 상태에서 수익성이 좋은 1. '알짜' 사업부를

분할해 상장하거나, 2. 연결되어 있던 비상장 자회사를 상장하는 것을 의미.

- 예를 들어 구글에 있던 유튜브를 분할해 상장.

 

중복 상장이 핵심 사업 분리, 대주주 지배력 강화 등으로 이어지는 케이스가 많음.

특히, 유망 자회사 중복상장은 모회사 주가에 악영향을 미치는 경우가 많아

모회사 일반 주주들의 피해가 컸음.

 

성장성 높은 핵심사업을 가지고 있던 A사.

(대규모 자금조달이 필요)

대주 지분 30%, 대규모 유상증자 시 대주주 지분율 희석.

지분율을 희석하지 않고 자금을 조달하는 묘수는 없을까?

 

핵심 사업부를 물적 분할 후 상장하면?

새로 상장된 B사(핵심 사업부)에서 자금 조달, A사에 대한 대주주 지분율은 변함없음.

A사는 자회사 중복상장 문제로 주가 하락.

(핵심 사업을 보고 A사에 투자했던 개미들은 지옥)

대주주는 가장 중요한 것이 지배력(지분율) 유지, 어차피 초장기 투자자로 단기 주가는 관심이 적음.

상속 문제로 주가 하락을 반기는 경우도 많음.

소액주주는 단기 주가 변동에 이해가 큼.

(대주주가 지분율 유지를 위해 주가를 희생시키는 것이 이해상충)

cf) 인적 분할, 자사주 마법.

 

2월 25일 3차 상법 개정안 통과.

이번 개정으로 자사주 소각이 원칙적으로 의무화됨.

(지배주주 지배력 강화 X)

 

주주들의 피해가 있다면 이사회에서 막으면 되는 것 아닌가?

(2025년 7월 15일 상법 개정 통과) 회사를 위하여 수행. → 회사 및 주주를 위하여 수행.

(+ 전체 주주의 이익을 공평하게 대우)

 

중복상장이 문제라고 생각하면 상장 후 주식을 사지 않으면 된다?

(자금 조달은 하고 싶지만 지분율은 낮추기 싫다 = 주가 하락은 너희 문제다!)

 

이억원 금융위원장 : 일반주주는 자회사 성장의 성과를 공정하게

향유하지 못하고 주가 디스카운트를 감수했다는 비판이 있었다!

중복 상장 원칙 금지 방안은 새로 도입된 주주 충실의무가 상장 제도에 적용되는 것.

(중복 상장을 구분하겠다!)

일반 주주는 더 이상 침묵하는 다수가 아니다!

 

우리나라는 해외 주요국 대비 중복상장 비중이 아주 높은 편.

(시가총액 기준 6개 중 1개)

한국 > 일본 > 대만 > 중국 > 미국.

 

한국거래소 상장심사 시 중복상장 원칙 금지.

쪼개기 상장(물적/인적 분할 후 상장) 뿐만 아니라

실질적 지배력을 기준으로 중복상장 심사 대상/심사 기준을 명확히 정립.

(상장회사의 종속회사 또는 수직적 지배관계에 있는 회사는 중복상장 원칙 금지)

 

영미권(빅테크 등)은 모회사가 자회사 지분 10% 보유, 모회사만 상장.

(법적 제한이 있기 때문)

소액주주와 이해상충, 그로 인해 이사들이 짊어지는 법적 책임 사전 인식, 스스로 자제 관행.

지배~종속 관계 등 경제적 단일체인 기업들의 가치가 이중으로 산정되어서는 안 됨.

 

미국 법률상 공식적으로 중복 상장을 막은 내용은 없음.

다만, 이사회의 역할이 확실히 존재.

(엄격한 기준 적용, 까다로운 절차적 요건이나 다양한 통제 장치)

선관주의의무 위반 책임을 묻는 문화가 형성 = 이사들의 책임이 문제 될 리스크 존재.

(비용과 책임을 높게 설정하는 모델)

(문제가 되면 모두 다 책임)

 

일본도 과거 아른 바 계열(게이레츠) 문화 속에서 중복 상장을 손쉽게 했으나

엄격한 심사, 공시 강화 등을 통해 중복상장을 제한하는 등 상장 테스트가 확산.

법적 개선과 함께 인식 자체가 달라지고 있음.

(주주 가치를 근본적으로 흔들 수 있는 중대한 사안)

 

지배주주가 실질적 경영권을 유지하면서도 사업 부문과 계열사를 확대하는 수단.

상속 등의 문제로 모회사 주가를 낮추려는 유인.

 

약간의 반발 : 국내 중복 상장이 불가능하면 자회사의 해외상장이 증가하여 경쟁력 약화 초래 가능성.

(M&A 시장도 위축될 수 있다!)

 

자회사 중복상장 시 모회사 이사회에 주주 충실 의무 부여.

(해외 중복 상장 시에도 적용, 일반 주주 관점에서 영향평가 및 공시 등을 수행)

 

2000년 이후 신규 상장 중 중복 상장만 279건.

유상증자 VS 중복상장 중 후자를 더 선호한다는 군내 재벌들.

유상증자는 대주주 지분율이 하락하거나 내 돈을 넣어야 하지만

중복 상장은 대주주 지분율이 하락하지 않고 내 돈을 넣지도 않음.

(지분율이 낮을수록 중복상장을 더 선호)

ex) IPO 대신 유장증자로 자본을 조달하고 이에 참여하는 상장 모회사가

납입금을 유상증자로 조달한다면 상장모회사의 지배주주 지분율 감소.

 

중복상장을 하면 지배주주는 기업집단 무한 확장이 가능.

자회사의 자회사의 자회사의 자회사의... 무한 상장.

(모회사 지분 하나로 무한 증식 가능)

전체 그룹은 성장하나 주가는 안 오르는 마법.

 

이익 더블 카운팅, 자산의 유동성 및 수익환원 제약, 대리인 문제.

 

VC 업계 : M&A를 통한 자회사 상장까지 막으면 IPO와

이를 통해 자금을 회수하는 벤처 생태계가 위축될 수 있음.

(엑시트가 중요한 곳은 예외로!)

ex) 페이스북이 인스타그램 인수 후 중복 상장?

(인스타그램 주주들은 페이스북 인수에서 자금을 회수하면 됨)

 

최근 5년 간 신규 상장 건수가 가장 적었음.

 

그 외, 계열사 인수 합병 시 가격 산정 정상화.

(합병 등 추진 시 공정가액 산정 및 외부평가 의무화)

[계열사 합병의 바법]

1. A사의 주가를 누름.

2. B사의 주가를 뻥튀기.

대주주 지분율이 낮은 회사의 주가를 낮추고

높은 회사의 주가를 높여서 합병.

(주가를 낮추기 위해 자산가치 재평가도 하지 않음)

- 주된 저평가 대상인 토지에 대해 공시지가를 활용한 주석공시 의무화.

(장부 가치(원가) - 공정가치 차이를 재무제표 주석 공시하도록 의무화)

 

상장이 어려워질 것 같으면 코넥스(현재 유동성 부족)로 가면 됨.

- 코스닥 상장 문턱을 넘기 어려운 초기 중소/벤처 기업의 성장 지원.

코스닥 시장 승강제 운영(세그먼트를 나누어 역동성과 경쟁력 제고)

ex) 프리미엄(성숙 기업), 스탠타드(일반 스케일업), 관리군.

 

코스닥에 있던 대형 기업들이 모두 코스피로 가더라, 코스닥(프리미엄) 자금 집중 유도.